光大宏观QE3暂缓退出对中国影响几何

在9月18日结束的议息会议上，美联储并未如市场主流所预期的那样开始退出QE3，让世界吃了一惊。美联储暂缓退出QE3的原因主要有三：（1）QE3退出预期升温让货币市场实质性收紧；（2）近期美国经济复苏力度减弱；（3）财政政策不确定性上升。

美国的货币政策因此而变得更加宽松，但也更加不确定。对中国投资者而言，美国QE3暂缓退出有三大影响：（1）短期有利于国内资本市场的情绪面；（2）通过贸易及资本流动渠道逐步给国内实体经济带来正面影响；（3）美国货币政策不确定性的加大也会给国内市场带来一些风险和波动。

在9月18日结束的议息会议上，美联储并未如市场主流所预期的那样开始退出QE3，让世界吃了一惊。从去年9月开始，联储一直在通过所谓的"第三次量化宽松"（QE3），以每月850亿美元的规模持续购买着美国国债和按揭抵押证券（MBS）。而从今年5月以来，联储已经通过各种渠道发出信号，为QE3的逐步退出做出了铺垫（先缩减规模，然后完全结束）。这让市场相当确信，QE3将于今年9月开始缩减规模，并在明年年中结束。显然，联储此次维持QE规模不变的决策超出了市场预期。联储声明发布之后各国股指的大幅上扬、金价的明显上升、以及美国国债收益率的显著下降都清楚表明了市场的意外。

从议息会议声明，以及联储主席伯南克在会后记者招待会上的讲话来看，美联储暂缓退出QE3的原因主要有三：（1）过去几月QE3退出预期升温已经让货币市场实质性收紧。从今年5月初到这次议息会议之前，美国10年期国债收益率和30年期按揭贷款利率都已上升了超过1个百分点。对仍然脆弱的美国经济复苏来说，资金价格的这一明显上升显然不是好消息，也让联储感到不安。（2）近期美国经济虽然仍处在复苏轨道上，但复苏力度相比几个月前已经略微减弱。这让联储在考虑退出QE3时更加谨慎。（3）进入10月，美国将再次面临国债水平触及国会设定之上限的问题。在最极端的情况之下，财政政策可能因此而停摆。在财政不确定性消解之前按兵不动，看起来也是联储的一个不错选择。

不过，不管联储以什么样的理由做出了暂缓退出QE3的决策，美国的货币政策都因此而变得更加宽松，但也更加不确定。显然，联储缩减及结束QE3的门槛比市场之前想象的更高，这意味着联储维持宽松货币政策的时间会比市场之前想的更长。这就是在预期意义上的货币政策放松。但另一方面，联储对其所营造的QE3退出预期的"自我否定"，也会让市场对美国货币政策走向感到更加疑惑。可以预见，QE3退出预期对宏观数据的敏感性将会加大，从而呈现出更加波动的局面。

世界各地的投资者都对美联储暂缓退出QE3的决定做出了热情反应，令各类风险资产价格走高。而包括印尼、印度在内的许多新兴市场经济体，由于之前曾在QE3退出预期带来的资本外流中遭受重创，这次反应最为积极。在世界各个主要金融市场都随联储政策而动的时候，中国大陆是个唯一的例外。9月18日美联储的声明发布于当日中国大陆市场收市之后。而从9月19日开始，国内又进入了端午节假期，金融市场要等到9月23日才会重新开始运行。因此，中国大陆的资本市场尚未有机会对联储的最新决策做出反应。但这显然不意味着国内市场不会反应。从传导路径来看，QE3退出暂缓将会有利于国内资本市场的情绪面，并通过贸易及资本流动渠道逐步给国内实体经济带来正面影响。但是，美国货币政策不确定性的加大也会给国内市场带来一些风险和波动，同样值得投资者关注。

至少在短期，QE3退出暂缓会给国内投资者情绪带来正面支持。进入今年3季度，国内实体经济已经在稳增长政策的推动下明显复苏（经济增长在7、8两月连续超预期加速）。但同时，国内股票市场对实体经济复苏的反应却相当有限。其中一个很重要的原因是QE3退出预期（尤其是QE3退出对新兴市场经济体的冲击）压制了投资者情绪。显然，移开投资者心中这块大石（虽然只是暂时的）将会明显利好市场情绪。因此，在全球各国金融市场涨声一片的背景下，中国应该不会逆势而动。（光大证券(601788)）

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